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来源：棉花软糖 2023/10/17 白糖季报：外强内弱格局或仍将延续 温馨提示：本文预计阅读时间16分钟 观点小结 目前全球食糖供需格局紧平衡，四季度预计逐渐转入短缺局面，同时外强内弱格局延续，国内受进口糖影响短期糖源相对充足。 国外供需格局
国内供需格局
价格区间预计：原糖价格波动区间25-30美分/磅，偏强运行；郑糖6600-7700元/吨，内生驱动偏弱，上涨需外盘进一步带动。郑糖四季度估值锚点以配额内进口成本为主，新糖开榨后基差存在回落预期。 风险点：北半球减产不及预期；国内后续抛储超预期；宏观及政策风险。 三季度行情回顾 三季度内外盘走势有所分化，外强内弱。巴西卖压盘面定价结束后，7月起美原糖盘面逐渐转向交易北半球减产预期，7月底印度天气预期转差引发市场担忧，随后印度禁止食糖出口的消息再次刺激市场，原糖整体走势偏强，三季度由低点22美分/磅涨至27美分/磅以上，涨幅超过20%。 国内三季度期货走势相对外盘和现货偏弱，在6600-7100元/吨区间宽幅震荡。国产糖缺口较大，7-1月初期在外盘带动下郑糖整体呈上行走势，随后在进口糖集中到港预期及抛储影响下国内糖源逐渐充足，且新糖定价偏低，盘面逐渐回落。  数据来源：Wind 大地期货研究院01 全球食糖平衡表收紧 全球平衡预期：缺口不断增大 22/23榨季：大幅过剩转向紧平衡。全球主产国糖产预期下调幅度较大，印度预期差最大，机构预期逐渐由期初大幅过剩转向现实紧平衡。 23/24榨季：缺口预期不断增大。各机构逐渐降低全球糖产预期，全球食糖平衡或逐渐转入短缺格局。嘉利高2月继续下调全球糖产量，供需缺口增至320万吨，同比+60万吨，主要是由于印度、泰国和哥伦比亚、墨西哥等拉美国家食糖生产出现问题。StoneX2月预估巴西高产会被亚洲减产抵消，23/24榨季短缺29万吨。根据当前主产国生产情况粗略判断：巴西丰产（同比+500万吨），泰国受旱情影响存在减产预期（-300万吨），印度季风降雨不足存在减产预期（-100万吨以上），欧洲小幅恢复（+80万吨），中国广西糖产恢复（+100万吨）；全球需求继续稳定增长（+150），暂预计23/24榨季全球糖市继续维持紧平衡。  数据来源：ISO 嘉利高 大地期货研究院02 巴西大幅增产预期明确 巴西压榨期整体保持低降雨  数据来源：路透 大地期货研究院巴西乙醇市场偏弱运行 巴西国内汽油价格仍以跟随国际油价变化为主，三季度震荡上行，但巴西国内的乙醇市场表现疲软，价格持续下跌，预计四季度巴西乙醇偏弱运行，醇油价格继续分化。 巴西醇油比自五月份以来不断走低，六月底跌破0.7，导致巴西含水乙醇价格一直低于其生产成本，但低价并未马上刺激出替代需求，6、7月含水乙醇销量仍处于历史低位，直至8月需求才有所反弹，截至2月初巴西醇油比已跌至0.62-0.63附近，乙醇相较汽油仍具消费性价比。  数据来源：Anp Unica 大地期货研究院高糖醇价差推动制糖比逐步走高 目前乙醇折糖价约14美分/磅，糖醇价差超过13美分，制糖收益仍远高于制醇。 巴西制糖比变化主要取决于压榨厂制糖收益和制醇收益的衡量，23/24榨季的高制糖收益推动制糖比不断走高。截至1月下半月巴西累计制糖比达49.54%，较去年同期增加近4个百分点，1%的制糖比例约可转化为80-90万吨的食糖产量，预计23/24榨季巴西制糖比或提高至极限水平50%附近。  数据来源：Anp Unica 大地期货研究院巴西维持增产预期 有利的降雨+高制糖比导致巴西糖23/24榨季存在大幅增产预期。截至2024年2月下半月，巴西中南部累计压榨甘蔗4.9亿吨，同比+14%；累计产糖3262万吨，同比+24%；累计制糖比为49.54%，同期+4个百分点。截至1月16日，全巴西食糖库存1375万吨，同比+20%，累库速度较快。 巴西本榨季的整体压榨进度良好，机构不断上调巴西增产预期：Datagro1月预估中南部巴西糖产4030万吨；嘉利高1月预估3920万吨；StoneX2月预估4080万吨。 整体来看23/24榨季巴西中南部糖产3900+万吨，折算全巴西糖产4200+万吨，同比增幅或超过500万吨。  数据来源：巴西农业部 Unica 大地期货研究院巴西出口维持高位，物流问题低于预期 截至2024年2月，23/24榨季巴西食糖累计出口1600万吨，同比+14%。高糖产预期下，本榨季总出口或超过3200万吨。 巴西受谷物整体丰收影响，出口高峰期食糖运力存在挤兑预期，市场认为巴西糖出口存在物流瓶颈。机构预估巴西食糖单月出口上限在260-300万吨区间，但8、1月巴西实际食糖出口均超过300万吨，物流问题实际影响尚不明显，四季度影响或同样低于预期。 截至2024年3月11日，巴西港口周度食糖待运船只上升至128艘，待运量增至600万吨，待运数据处于历史高位水平，1月巴西桑托斯港准班率45%，整体看目前阶段巴西港运压力偏高。 原糖10合约巨量交割287万吨，皆为巴西糖，预计将于2月初至12月15日之间从巴西港口装载，其中或有100-150万吨糖售往中国，预计11-2月到港。  数据来源：巴西海关 Cepea 大地期货研究院03 北半球减产或抵消巴西增产 印度季风降雨量创近五年新低  数据来源：路透 大地期货研究院天气影响下印度糖产预期转弱 6-1月为印度季风雨季，且为其甘蔗生长期需水量较大的阶段，此阶段降雨量对印度糖产影响较大，因此市场对厄尔尼诺对印度的影响较为关注。印度气象部门(IMD)表示，印度6-1月累计降雨量为长期平均水平的94%，为2018年以来的最低水平。印度三大糖产区中，北方邦降雨较好，马邦和卡邦降雨明显不足，干旱天气主要集中在8、1月份，或影响其23/24榨季的新糖产量。 前期印度降雨较好，市场对印度糖产预期分歧较大，7月下旬以来随着印度天气转干，机构不断下调估产预期，ISMA8月预估23/24榨季印度糖产为3168万吨，Hedgepoint2月下调预估值至3140万吨，普氏调至3200万吨，较上榨季减产约100-150万吨。  数据来源：Isma 大地期货研究院印度出口受政策影响较大 三季度印度国内糖价受外盘影响不断上涨，但涨幅不及国际原糖，印度糖出口利润仍旧丰厚。截至2月初，印度原糖出口平价接近20美分/磅，原糖出口利润约7美分/磅；印度白糖出口平价约480美元/吨，白糖出口利润约240美元/吨（约11美分/磅）。 印度糖出口利润处于历史高位，但出口量预计维持低位，主要受其国内出口政策影响。一方面，印度食品通胀严重，24年5月大选前有防止糖价过快上涨的政治需求，需要保证国内食糖供给；另一方面，前两个榨季的大幅出口导致目前印度糖库存处于历史低位，同时23/24榨季印度糖受天气影响存在减产预期，因此印度政府倾向于优先保障其国内的食糖供应，在大选前限制或禁止食糖出口。  数据来源：印度海关 Chinimandi 大地期货研究院泰国前期旱情有一定缓解  数据来源：路透 大地期货研究院泰国糖产存在大幅减产预期 2023年泰国降雨远低于去年同期水平，后期虽有一定恢复但仍低于历史平均水平，8、1月甘蔗生长关键期降雨也处于历史低位。 天气影响下各机构对泰国糖产持减产预期。嘉利高1月预计23/24榨季泰国糖产740万吨，维持前期大幅减产的判断；泰国糖厂公司1月预计糖产900万吨。整体看23/24榨季泰国糖估产在900万吨以下，较上榨季减产约220-380万吨。  数据来源：OCSB 泰国海关 大地期货研究院泰国出口预计逐渐回落 泰国糖国内消费量较少，年均约250-300万吨，一般占糖产总量1/4-1/3之间，大部分食糖用于出口，前期高国际糖价刺激泰国食糖大量出口，三季度后受23/24榨季减产预期影响，出口量不断回落。 截至2024年1月泰国22/23榨季累计出口食糖约655万吨，全榨季出口量预计在700-750万吨；23/24榨季受减产影响出口预计下滑，机构预估值在600万吨附近。  数据来源：OCSB 泰国海关 大地期货研究院欧洲食糖小幅增产 USDA小幅上调欧盟甜菜糖产量至1540万吨，总糖产达1553万吨，同比+80万吨，消费维持1700万吨，进口放缓至250万吨。 受甜菜种植面积扩大、单产及含糖量提高的影响，欧盟委员会2月上调欧盟糖产10万吨，至1560万吨，同比+7%。欧洲食糖整体小幅增产。  数据来源：USDA 大地期货研究院04 全球贸易流存在收紧预期 四季度贸易流预计逐渐转紧 四季度主产国贸易流：巴西增产出口维持高位，印度受政策影响出口维持低位，泰国在下榨季减产预期下出口逐渐回落。整体来看主产国食糖出口由高位回落，出口量不及去年同期。 四季度开始全球糖产逐渐由南半球转向北半球，供应国由巴西转向印度泰国，而下榨季北半球主产国存在减产预期，印度泰国出口预期偏弱，四季度三大主产国食糖总出口量同比减幅或会超过10%，贸易流转紧。  数据来源：各国海关 大地期货研究院短端原白价差及升贴水或逐步见底 1月起原白价差自160美元高点回落，最大跌幅近40美元，反应出高糖价下全球需求有所走弱，2月初原白价差稳定在120-130美元/吨区间，仍处于国际加工糖厂成本区间的上沿，原糖加工需求仍有支撑。 巴西升贴水8月起下跌至历史同期低位，随后逐渐企稳回升，随着巴西卖压逐渐缓解，贸易流逐渐转紧，四季度巴西升贴水或进入季节性上涨节奏。  数据来源：Wind 沐甜科技 大地期货研究院05 国内长期供需矛盾仍存 短期供应压力有所缓解 22/23榨季国产糖结转库存见底 22/23榨季全国总产糖897万吨（同比-59万吨），总销糖853万吨（同比-14万吨），1月底工业库存44万吨（同比-45万吨），主要受广西糖前期旱情减产影响，工业库存降至历史低位。 23/24榨季广西糖产存在恢复性增产预期，预计增产50万吨以上，全国糖产或恢复至950-1000万吨水平，同比增产50-100万吨。  数据来源：沐甜科技 大地期货研究院需求或有好转预期 今年的高糖价行情下，终端采购周期后置，食品饮料类行业进入去库周期。随着终端逐渐接受高糖价，或带动库存周期切换，由被动去库转向主动补库，边际上存在需求改善的可能性。 22/23榨季糖厂总销糖量低于去年同期水平，同比-2%；截至8月我国乳制品、软饮料产量累计同比分别为3.6%和4%，继续保持小幅增长；终端餐饮类企业表现较好，零售增速较快。整体来看，终端需求好于贸易需求，行业库存整体去库。目前下游及终端食糖库存整体偏低，需注意终端补库动作。  数据来源：Wind 沐甜科技 大地期货研究院进口短期缓解国内供需矛盾 截至2024年1月，我国22/23榨季累计进口食糖335万吨（同比-27%），预计全榨季进口超400万吨。目前配额外进口利润窗口关闭，商务部数据显示配额外巴西原糖进口量仍处历史低位。但从船期来看，6、7月份签订的200万吨配额内为主的巴西进口糖将于9、2月份集中到港，同时美原糖10合约交割糖预计有100-150万吨售往中国，或3月-明年2月陆续到港，四季度进口供应整体超出预期，可缓解国内食糖缺口。 长期来看，在配额外进口利润大幅倒挂，进口窗口关闭的格局下，23/24榨季的食糖进口量并不乐观，长期供需矛盾仍存。 进口替代：2023年1-8月我国累计糖浆及预拌粉进口量达123万吨（同比+53%），折糖约92万吨，22/23榨季糖浆三项折糖进口量或达到120万吨，若糖浆及预拌粉能保持高位进口，23/24榨季或能达到150万吨以上。  数据来源：中国海关 商务部 大地期货研究院配额外进口利润或进入失效阶段 短期国内估值锚点对标配额内进口成本：本榨季国产糖缺口超600万吨，食糖进口预计400万吨以上，糖浆及预拌粉进口替代折糖120万吨，国储抛储70万吨以上，国内缺口基本可被弥补，同时四季度仍有食糖进口预期，短期来看糖源供应充足，暂不需要配额外进口补充，因此国内郑糖估值锚点或对标配额内进口成本，目前约7000元/吨。 2月初我国配额内进口利润（销区）约500元/吨，盘面配额内进口利润转负，低于-100元/吨，配额外进口利润大幅倒挂至-1500元/吨附近，从进口利润角度看郑糖估值偏低。  数据来源：Wind 沐甜科技 中国海关 大地期货研究院四季度抛储需求或减弱 节奏上，轮储一定程度上后置了国产糖的供需矛盾。 6月传轮库抛储60万吨；1月下旬公开抛储12.67万吨，低于40万吨的市场预期，且底价较高，最终成交略有溢价；后续政府会根据市场情况持续公开抛储。 四季度仍有部分进口预期，短期供应充足，随后12月开始国产糖进入压榨高峰期，增产预期下明年上半年供应也较为充足，因此政府进一步抛储的需求减弱。  数据来源：Wind 沐甜科技 大地期货研究院国内强基差走弱+Back结构延续  数据来源：Wind 大地期货研究院05 国内平衡表 需矛盾长期依然存在 3/24榨季广西糖恢复性增产50+万吨，全国糖产预计950-1000万吨。 进口利润窗口关闭，短期存在超预期进口量，但23/24榨季整体看配额外进口动力仍不足，进口量问题或导致年度平衡仍然短缺。  数据来源：大地期货研究院月度平衡：短期供应相对充足 四季度有100万吨预期外进口糖分批到港，缓解国产糖供应压力，且12月后进入23/24榨季国产糖压榨高峰期，整体来看短期糖源供应相对充足。  数据来源：大地期货研究院赵晨雨 从业资格证号：F03089404 投资咨询证号：Z0019678 研究联系方式：zhaocy@ddqh.com 免责申明 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