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中金外汇研究 结论 本次会议过后，欧元波动较小，反而是美国公布的一系列经济数据超预期走强之后继续压制了欧元使其在低位震荡：美国三季度GDP增速以及1月耐用品订单等数据都超市场预期继续走强。向前看，我们依旧维持前瞻报告中的观点[4]：考虑到欧元区通胀压力明显减弱以及本轮欧央行的加息周期正在抑制信贷供应，并使得欧元区经济萎缩的风险上升（拉加德发布会中对经济增长前景的措辞同样可以证明这一观点，详见上文）；欧元区经济增长势头近期出现显著下降的压力从本周初公布的2月欧元区PMI数据中可见一斑：服务业：47.8 vs 前值48.7，制造业：43 vs 前值43.4，综合PMI：46.5 vs 前值47.2，PMI数据全线继续下滑并且依旧在枯荣线下徘徊（图表3）。至此，我们认为本轮ECB加息已经结束，未来ECB管委会争论的焦点大概率将会从是否需要再次加息，转变为利率将维持多久以及何时首次降息。与此同时，美国经济整体依旧保持着较为强劲的势头：2月美国PMI数据不仅超过前值，并且全线维持在枯荣线之上，而PCE和密歇根通胀数据也显示出美国通胀依旧具有一定的粘性，我们认为当下欧元的走势可能更多会受到美联储货币政策取向以及美元整体走势的影响，除非美国经济意外开始走弱或市场风险偏好出现明显好转，否则欧元很难在年内出现明显的反弹。 北京时间2月26日晚，在连续10次加息之后，ECB决定维持基准利率不变（符合市场预期）；会议声明中欧央行的措辞以及发布会上拉加德的表态都传达出偏鸽信号（其对经济增长的措辞偏悲观而对控制通胀的进展则更加乐观），而欧央行本次会上完全没有讨论加速缩表的决定虽然符合市场预期，但也从侧面说明其目前并未看到进一步紧缩的必要性。本次会后，目前OIS市场预计未来半年内欧央行再次加息的概率为零，而首次降息时点依旧位于明年年中（图表1）。新闻发布会之后，欧元依旧徘徊在日内低点附近。对于2月的欧央行议息会议，我们做出如下的评论。 1.本次会议维持利率不变（符合前瞻报告）。ECB在声明中指出[1]，预计欧洲通胀仍将维持在高位，各国物价压力依然强劲，但通胀水平在1月份明显下降，大多数衡量基本通胀率的指标继续放缓，而这也是ECB选择不再加息的关键原因。本次会议过后，OIS市场预期ECB未来再次加息的概率几乎为零，开启降息的时点位于明年年中附近。至此，我们认为，ECB本轮加息周期至此已经结束，市场关注的焦点或会转至何时开启降息。 图表1：本次会后OIS市场对ECB加息路径的预期  资料来源：彭博资讯，中金公司研究部 2. 货币声明中措辞暗示加息周期结束（符合前瞻报告）。 鉴于近期欧元区经济数据的持续走弱以及通胀压力的边际放缓（1月欧元区通胀压力明显放缓，图表2），本次会议上ECB再次重申了1月会议上货币声明中的观点[2]：“根据目前的评估，管理委员会认为，欧央行的主要利率已经达到一定的水平，只要维持足够长的时间，就能为通胀率及时回归目标做出实质性贡献。”我们认为这种措辞已经给出较为明确的信息：本轮加息周期可能至此结束。此外，本次货币声明中欧央行新增了：“过去的加息继续有力的传导至金融市场条件中，这大幅降低了需求进而压低了通胀。我们认为，这种说辞也再次传达了目前ECB已经无需再次加息，即其加息周期已经结束的信息。 图表2：欧元区通胀压力明显减轻  资料来源：彭博资讯，中金公司研究部 3. 没有讨论加速缩表（符合前瞻报告）。欧央行本次会议上维持其紧急抗疫购债计划（PEPP）的再投资计划至2024年底左右。而资产购买计划（APP）投资组合将以可预测的速度下降。这种有关缩表的表述同样完全符合1月会议上的决定。我们依旧认为欧央行可能会在今年12月的议息会议上再做出相关的决定。 4.新闻发布会上拉加德对未来的货币政策持开放态度（符合前瞻报告）但基调偏鸽。拉加德在新闻发布会上多次强调[3]，欧元区经济依然疲软，制造业持续下滑。需求低迷、融资收紧，这些都抑制了消费。年内看欧元区经济可能依旧疲软，之后几年内可能有所走强（over the coming years）。目前已经有迹象表明劳动力市场正在走弱。我们认为，拉加德对于经济反弹预期的措辞可以说明，其对短期内欧元区的经济增长并不乐观。关于通胀前景，拉加德指出，欧元区各国国内物价压力仍然强劲，大多数长期通胀预期指标都在2%左右，通胀可能将在短期内将进一步下降，但能源价格在地缘政治因素的扰动下变得越来越不可预测。而对于市场较为关注的问题“欧央行将维持现有利率多久”，拉加德再次重申了会议声明中“取决于数据”的说辞；另外，对于何时降息的问题，拉加德表示，“目前讨论这个问题还为时过早。”至此，我们认为，拉加德在发布会上虽然如期强调了对此后的利率决定持开放态度，之后的决定取决于数据等等，但鉴于目前欧元区通胀压力已经减轻而经济也面临显著的下行风险，因此，未来市场的侧重焦点可能在于ECB将利率维持在目前的水平多久（即何时开始降息）。 欧元在本次议息会议后波动较小，美国经济数据超预期带动欧元继续承压 本次会议过后，欧元波动较小，反而是美国公布的一系列经济数据超预期走强之后继续压制了欧元使其在低位震荡：美国三季度GDP增速以及1月耐用品订单等数据都超市场预期继续走强。向前看，我们依旧维持前瞻报告中的观点[4]：考虑到欧元区通胀压力明显减弱以及本轮欧央行的加息周期正在抑制信贷供应，并使得欧元区经济萎缩的风险上升（拉加德发布会中对经济增长前景的措辞同样可以证明这一观点，详见上文）；欧元区经济增长势头近期出现显著下降的压力从本周初公布的2月欧元区PMI数据中可见一斑：服务业：47.8 vs 前值48.7，制造业：43 vs 前值43.4，综合PMI：46.5 vs 前值47.2，PMI数据全线继续下滑并且依旧在枯荣线下徘徊（图表3）。至此，我们认为本轮ECB加息已经结束，未来ECB管委会争论的焦点大概率将会从是否需要再次加息，转变为利率将维持多久以及何时首次降息。与此同时，美国经济整体依旧保持着较为强劲的势头：2月美国PMI数据不仅超过前值，并且全线维持在枯荣线之上，而PCE和密歇根通胀数据也显示出美国通胀依旧具有一定的粘性，我们认为当下欧元的走势可能更多会受到美联储货币政策取向以及美元整体走势的影响，除非美国经济意外开始走弱或市场风险偏好出现明显好转，否则欧元很难在年内出现明显的反弹。 图表3：欧元区PMI数据全线走弱  资料来源：彭博资讯，中金公司研究 技术层面看 欧元近期的反弹在55周均线附近遇到阻力 短期需关注年内低点1.0450 自今年7月ECB议息会议当周以来，欧元如期录得连续11周的显著回落（详见[5]《欧央行7月会议前瞻：加息周期尚未结束》，《通胀回落令美元指数跌破100关口》[6]技术分析部分），而目前市场上欧元净多头的数量也自7月末周时的2008年金融危机以来的最高水平出现明显回落（图表4），不过相较于历史极端水平，欧元多头依旧有继续减仓的空间。而进入2月以来，欧元多头似乎开始逐步筑底，欧元先后突破了21天均线和7月末以来的下行趋势线阻力，这也使得RSI指数在日线级别上明显反弹，但我们认为，欧元继续向上突破的动能或将在55周均线1.07附近遇阻（图表5），如果欧元无法突破这一关键阻力，尤其如果欧元多头失守21天均线1.0560附近支撑（图表6），那么欧元此前的下跌趋势就依旧可能延续，年内低点1.0450附近依旧可能是欧元空头的长期目标。 图表4：欧元净多头仓位自最近10年以来的高位出现回落  资料来源：彭博资讯，中金公司研究部 图表5：欧元近期反弹在55周均线附近（最右侧红色箭头）遇阻  资料来源：彭博资讯，中金公司研究部 图表6：21天均线（图中蓝色线）或将成为欧元近期关键支撑  资料来源：彭博资讯，中金公司研究部 参考来源 [1]https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2023/html/ecb.mp231026~6028cea576.en.html [2]https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2023/html/ecb.mp231026~6028cea576.en.html [3]https://www.ecb.europa.eu/press/pressconf/press_conference/html/index.en.html [4]https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=321364&entrance_source=empty [5]https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=311431&entrance_source=search_all_reportlist [6]https://www.research.cicc.com/zh_CN/report?id=310926&entrance_source=search_vertical_reportlist 法律声明 本公众号不是中国国际金融股份有限公司（下称“中金公司”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及解读。 本公众号仅面向中金公司中国内地客户，任何不符合前述条件的订阅者，敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础，中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。 一般声明 本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见中金研究网站（http://research.cicc.com）所载完整报告。 在法律许可的情况下，中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。 |
