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核心观点 预计短期油价弹性增大，WTI原油将围绕在70美元一线宽幅震荡。由于美国新一届政府的部分政策仍未落地，原油市场的高波动将持续，关注美国以压促谈的实际效果。 一 国际油价走势回顾 今年初国际油价走出去年底以来的震荡行情，呈现倒“V”型走势。1月中旬，内外盘油价受美国加大对俄油制裁及山东港口部分油轮禁停的支撑冲高，叠加欧美极寒天气对取暖需求的拉动，WTI突破每桶80美元。随后美国新旧政府于1月20日交接，新政频出加剧原油市场波动，以及新任总统表示将加大对传统能源的开发和生产，国际油价开始回落。目前，由于美国在制裁及关税问题上仍有摇摆，原油宽幅震荡态势明显。虽然美国对部分国家加征关税对需求有抑制作用，但市场对由制裁将加大供应风险的担忧情绪更为强烈，所以WTI原油的70美元支撑位也较为坚固。不过俄乌局势开始出现缓和的迹象，注意原油市场上地缘溢价的消退。截至2月12日，WTI、Brent和SC原油结算价分别为每桶71.4美元、75.2美元和620.9元。月差指标上，截至2月12日，WTI M1-M5月差为每桶0.98美元，较1月中旬最高点5.02美元大幅收窄；而SC M1-M2和M1-M5月差分别较年初走扩至28.0元/桶和49.4元/桶，其表现强于外盘。整体来看，国内外原油当前面临较多的突发驱动，各国仍在磋商，因此油价趋势性暂不明晰，需警惕多空力量的转换。   二 原油基本面分析 1. 供应：短期偏紧，关注地缘扰动 欧佩克方面，该组织2024年全年原油产量受制于减产稳定在2600-2700万桶/日，月均值2658.1万桶/日。其中9月和10月整体产量边际变化明显，主要是由于利比亚原油生产及出口受阻。目前，虽然部分成员国仍有超产，但自愿减产国的总体减产执行率不断上升至95.7%，因此欧佩克+减产对油价的托底作用仍在。此外，2月初欧佩克召开了最新一届部长级会议。会上声明表示，组织将维持前期产量政策，即从4月起开始逐步取消自愿性减产措施。从盘面上看，会议对油价的影响偏中性，市场对供应将趋于宽松的预期未有变化。 地缘方面，美国对伊朗原油的制裁是目前市场聚焦的关注点之一。去年，美国由于大选有降低油价和通胀的诉求，所以对伊朗原油制裁力度有所放松。截至2024年12月，伊朗原油产量331.4万桶/日，较1月增加15.3万桶/日。然而最新报道称，美国月初签署的一项行政命令：重启对伊朗的“极限施压”政策，重点是加强经济制裁，将伊朗石油出口降至零，以防止德黑兰开发核武器。随后市场情绪溢价开始拉升，供应风险增加。除了伊朗自身本就为重要产油国之外，其地理位置的战略属性也引起了市场的高度重视。为应对美国制裁，伊朗警告称，如果伊朗无法出口石油，将要关闭目前全球约三分之一的海运原油贸易都要途经的霍尔木兹海峡。因此，相较于其他中东产油国来说，市场对伊朗的关注度则更高。不过制裁措施还未具体落地，美伊双方或仍有谈判空间。根据历史数据，2019年美对伊制裁后，该年12月伊朗原油产量降至209.3万桶/日，为当前产量水平的2/3左右，因此现下伊朗原油因制裁的减量预计为100-150万桶/日。  美国方面，原油产量延续高位。去年年中以来，虽然作为产量的领先性指标美国活跃钻机数小幅下降，但钻探生产率的提高和已钻探未完井的消耗都支撑了原油产量增加。截至2月7日，美国原油产量1349.4万桶/日，较去年底回落但仍高于历史同期。虽然美国新政多次强调将加大钻探并提高原油产量以降低能源价格，但由于原油市场的发展受制于市场的资本纪律，低油价或将减少钻机数并压缩美油的增量空间。此外，考虑到对伊朗等国的制裁，美国强力施压欧佩克增产的可能性较大。然而欧佩克多数国家仍依赖石油收入，因此对高油价的诉求较强，后期持续关注大国之间的博弈。目前来看，能源在外交政策上的地位凸显，美国多数围绕能源的新政都属于外交磋商的范畴，所以在各国做出选择及美国政策实际落地之前，原油高波动将持续。  2. 需求：回暖缓慢，短期难有成色 美国方面，原油及油品需求暂未有超预期表现。美国炼厂进入季节性检修，开工大幅下降，但地缘因素抵消了部分需求上的利空。自去年底以来，美国炼厂开工率和加工量受极寒天气影响开始显现下滑迹象。在炼厂近期进入检修季后，季节性下降的趋势加深。截至2月7日当周，美国炼油厂开工率85.0%，加工量1543.1万桶/日。另一方面，美欲对加、墨两国征收25%的关税引发市场对需求担忧，炼油成本上升或将导致炼化端需求进一步受限。 不过该政策目前是往后延期了至少一个月，建议关注后期进展。此外，成品油消费仍显一定韧性。四周平均总消费稍强于去年同期，但仍沿着历史均值波动。截至2月7日四周，油品总需求2060.8万桶/日。其中馏分油需求422.5万桶/日，较前期增幅明显主要是受到包括取暖油在内的馏分油需求季节性走强带动。  国内方面，原油及油品需求改善依然缓慢。地方炼厂开工偏低，原油累计加工量同比也持续下滑。油品终端需求不足、炼油利润欠佳等严重制约地炼开工，山东独立炼厂开工陷入阶段性低迷。截至目前，地炼开工率仍处60%以下。1-12月，原油加工量累计5.96亿吨，同比下降4.3%。油品端，由于新能源发展以及行业显现减油增化的趋势，预计汽油等成品油需求难有成色。另外，近期美方对我国征收10%关税的消息引发对市场对原油需求的担忧。然而数据上显示，我国对美油依赖度较小。截至去年12月，中国原油进口4784万吨，其中从美国进口量仅有90.96万吨。2020年后，我国从美进口原油占比总量一直维持在2%左右。因此目前关税对国内原油生产运营未形成显著冲击，油价表现部分是受到情绪支撑。   3. 库存：开启累库，低位提供支撑 美国原油进入累库阶段，油品库存趋势分化。美国商业原油结束自去年底以来的去库趋势，截至2月7日当周，美国商业原油库存4.28亿桶，向去年同期靠拢但仍低于历史均值水平。美国原油交割地库欣地区原油变化不大，处在2100万桶左右偏低位置。美国持续补充石油战略储备，最新一周美国SPR补库25万桶，总量达到3.95亿桶。成品油方面，截至最新一周，汽油库存2.48亿桶，馏分油库存1.19亿桶。汽油库存是今年以来首次下降，而馏分油转为累库。总的来看，虽然一季度原油多以累库为主，库存压力也将较前期增大，但原油库存处于相对低位对价格的支撑仍有支撑。   三 总结及后市展望 供应端，由于欧佩克+仍处在减产有效期，并且减产执行情况改善，原油短期供应处于偏紧状态还在为油价托底。虽然美国表示将加大原油开采，但油企更多地关注盈利及回报，因此低油价或将打压生产商的积极性从而导致美油整体增产动能减弱。中长期上，由于欧佩克+二季度即将开启增产，供应存在转向宽松的可能，油价压力也随之增大。后续关注美国对其他国家制裁措施的落地，其减量可以对冲一部分供应端带来的利空。 需求端，受制于经济欠佳及新能源发展，需求仍未有较好成色。在经济将进一步放缓的预期下，今年石油需求上行动能不足，转暖依然缓慢。炼油产能收缩以及炼厂利润水平偏低，对需求都有一定抑制。此外，美国加征关税的政策也引发了市场对贸易摩擦的担忧，需求或将受到进一步拖累。不过目前美国推迟了对加、墨两国的关税政策，多考虑美方将关税作为一种外交手段以实现愿景，因此后期还需持续跟踪新政对原油的实际影响，注意原油贸易流向和格局的转变。 供需平衡方面，根据相关国际机构的预测，今年原油市场将呈现供过于求的格局。1月EIA预测，2025年全球石油供应日均1.0436亿桶，需求日均1.0410亿桶。从具体时间来看，今年一季度仍存在一定供需缺口，为50万桶/日，但从二季度起原油将显现累库趋势并且供应过剩量将逐步增大。而IEA的预测显示，今年供应日均1.0470亿桶，需求日均1.0400亿桶。目前的市场平衡表明今年供应过剩量为70万桶/日，并且从一季度起原油已经开始出现累库。IEA曾表示，如果欧佩克+真的从2025年3月底开始取消自愿减产，那么产能过剩将增至100万桶/日以上。  综合来看，由于美国新一届政府的部分政策仍未落地，原油市场的高波动将持续，关注美国以压促谈的实际效果。原油市场目前缺乏长期的利好驱动，利空风险也较多，包括欧佩克+增产、美政支持油气开发、地缘局势趋于缓和、美联储降息节奏放缓及需求仍然疲弱等。虽然二季度后原油开始进入传统消费旺季，但其影响或将被上述的多层利空所抵消。因此，我们预计短期油价弹性增大，WTI油价将围绕在70美元一线宽幅震荡。 （文章来源：正信期货） |
